Tag along : un détail juridique… qui peut vous coûter (très) cher
Quand on parle d’investissement responsable, on pense souvent à notation ESG, à gouvernance, à bilan carbone. Beaucoup plus rarement à des clauses juridiques un peu techniques comme le tag along. Pourtant, au moment d’une revente, c’est souvent là que se fait la différence entre un investisseur protégé… et un minoritaire complètement laissé sur le carreau.
Dans cet article, on va voir pourquoi la clause de tag along (clause de sortie conjointe) est un outil clé pour sécuriser vos investissements – y compris dans des projets à impact. Et comment l’utiliser de façon cohérente avec une démarche d’investissement responsable.
Tag along : définition opérationnelle (sans jargon inutile)
Le tag along (ou « clause de sortie conjointe ») est une clause prévue dans les pactes d’actionnaires ou les statuts d’une société. Elle donne aux actionnaires minoritaires le droit de vendre leurs actions aux mêmes conditions que l’actionnaire majoritaire lorsqu’il cède sa participation à un tiers.
Dit autrement : si le majoritaire sort, vous avez le droit de « taguer » la transaction, c’est-à-dire d’y participer en vendant aussi vos actions, au même prix par action et aux mêmes conditions.
Concrètement, ça change quoi pour un investisseur individuel ou un fonds à impact ?
- Vous n’êtes pas bloqué dans le capital si un nouvel actionnaire (pas forcément aligné avec vos valeurs) prend le contrôle.
- Vous pouvez cristalliser une plus-value au même prix que le majoritaire, au lieu de négocier en position de faiblesse plus tard.
- Vous évitez de rester un minoritaire « passager » dans un véhicule dont le conducteur a complètement changé.
À l’inverse, sans tag along, rien n’oblige le nouvel acquéreur à racheter vos titres. Vous devenez un minoritaire encore plus minoritaire, avec un pouvoir de négociation quasi nul.
Tag along, drag along, droit de priorité : ne pas tout mélanger
Autour du tag along, on trouve souvent d’autres clauses. Pour investir de manière responsable et lucide, il faut les distinguer clairement.
Tag along (sortie conjointe) : droit pour les minoritaires de sortir lors d’une vente des actions du majoritaire. Protection des minoritaires.
Drag along (sortie forcée) : droit pour un actionnaire majoritaire d’obliger les minoritaires à vendre leurs actions à un acquéreur, pour permettre une cession à 100 % du capital. Instrument de liquidité pour le majoritaire… mais potentiellement risqué pour le minoritaire.
Droit de préemption / droit de préférence : droit d’acheter en priorité les actions cédées par un autre actionnaire avant qu’elles ne soient vendues à un tiers. Protection contre l’entrée d’un acteur non désiré au capital.
Pourquoi cette distinction est importante pour l’investissement responsable ?
- Parce que la combinaison tag along + drag along définit très concrètement votre capacité à maîtriser la sortie.
- Parce que certaines structurations déséquilibrées peuvent créer un rapport de forces défavorable aux investisseurs engagés à long terme.
- Parce que la qualité de la gouvernance, ce n’est pas qu’un paragraphe ESG dans un rapport annuel : ce sont aussi ces clauses très concrètes.
Enjeux pour les actionnaires minoritaires : protection, pouvoir de négociation… et cohérence stratégique
Sur le papier, tout le monde est pour la « protection des minoritaires ». Dans la pratique, ce sont les détails de la clause qui font la différence. Examinons les enjeux réels pour un minoritaire, individuel ou institutionnel.
1. Sécuriser la liquidité de son investissement
Beaucoup de projets à impact (startups de la transition, entreprises sociales, coopératives transformées en sociétés commerciales, etc.) sont par nature illiquides. La perspective de sortie est souvent un rachat industriel ou l’entrée d’un grand groupe.
Sans clause de tag along :
- Le majoritaire peut vendre sa participation à un industriel, sortir à un très bon prix.
- Le minoritaire reste dans le capital d’une filiale, parfois avec une minorité encore plus diluée, et sans aucun calendrier de liquidité.
Avec une clause de tag along bien rédigée :
- Le minoritaire a un droit, pas une obligation, de participer à la vente.
- Il peut décider de rester (si le nouvel actionnaire est aligné avec sa thèse d’impact) ou de sortir au même prix que le majoritaire.
2. Garantir l’égalité de traitement économique
Le tag along impose que le minoritaire puisse vendre au même prix par action et aux mêmes conditions que le majoritaire. Sans cette clause, plusieurs scénarios défavorables peuvent se produire :
- Le majoritaire négocie un prix élevé pour ses actions, en laissant les minoritaires hors deal.
- Le nouvel acquéreur propose ensuite aux minoritaires un prix inférieur, arguant d’un pouvoir de négociation réduit.
- Des conditions préférentielles (garanties, earn-out, clauses de complément de prix) sont réservées au majoritaire.
Le tag along ne supprime pas tous les risques, mais il met une borne minimale : vous ne serez pas traité comme un actionnaire de seconde zone.
3. Cohérence avec vos objectifs d’impact
Pour un investisseur responsable, l’enjeu n’est pas uniquement financier. Si un projet à fort impact est racheté par un acteur dont la stratégie n’est pas alignée (ex : un fonds opportuniste très court-termiste), vous pouvez vous retrouver dans un dilemme :
- Soit rester au capital d’un véhicule dont l’ADN a changé, au risque d’un « impact washing ».
- Soit sortir, mais dans de mauvaises conditions parce que vous n’avez pas de droit de sortie conjointe.
Un tag along bien calibré vous donne une option stratégique : participer au changement d’actionnaire si celui-ci est crédible en matière d’impact, ou sortir en sécurisant votre rendement financier et votre intégrité d’investisseur responsable.
Comment une clause de tag along est-elle structurée en pratique ?
Passons en mode « mini-guide ». Quand vous lisez un pacte d’actionnaires, que faut-il regarder concrètement sur le tag along ?
1. Seuil de déclenchement
La clause précise souvent à partir de quel niveau de cession elle s’applique :
- Cession de plus de X % du capital total.
- Cession de plus de Y % de la participation d’un actionnaire donné.
- Cession de contrôle (perte de la majorité des droits de vote).
Point de vigilance : si le seuil est trop élevé, le majoritaire peut structurellement « contourner » le tag along en vendant une partie significative tout en restant juste sous le seuil.
2. Proportionnalité ou droit total
Deux grandes logiques :
- Tag along proportionnel : les minoritaires peuvent vendre une part de leurs actions proportionnelle à la part cédée par le majoritaire.
- Tag along total : les minoritaires peuvent exiger la reprise de la totalité de leurs actions aux mêmes conditions.
Pour un investisseur responsable qui veut maîtriser sa sortie, le tag along total offre une protection bien supérieure, surtout dans les sociétés peu liquides.
3. Modalités d’information
La clause doit préciser :
- Le délai dans lequel le majoritaire doit informer les minoritaires d’un projet de cession.
- Le contenu minimum de l’information (prix, conditions, identité de l’acquéreur, calendrier).
- Le délai laissé aux minoritaires pour décider s’ils exercent ou non leur droit de sortie conjointe.
Plus l’information est complète et en amont, plus l’investisseur responsable peut évaluer :
- La crédibilité ESG de l’acquéreur.
- L’évolution probable de la stratégie d’impact.
- La pertinence de rester au capital ou de sortir.
4. Articulation avec le drag along
Très souvent, les pactes prévoient tag along et drag along. Il faut regarder :
- À partir de quel seuil de capital un actionnaire peut « draguer » les autres.
- Si le prix minimal et les conditions sont encadrés (par exemple, valorisation plancher, fairness opinion, etc.).
- Si certaines catégories d’investisseurs (fonds à impact, fondateurs, salariés) bénéficient d’une protection renforcée.
Un montage équilibré permet :
- Au majoritaire d’organiser une cession globale s’il trouve un bon acquéreur.
- Aux minoritaires de ne pas se voir forcés à vendre à des conditions indignes ou incompatibles avec leurs engagements d’impact.
Cas concrets : quand le tag along fait toute la différence
Cas 1 – Startup climat rachetée par un grand groupe énergétique
Imaginons une startup spécialisée dans l’efficacité énergétique des bâtiments, financée par un mix de Business Angels, d’un family office à impact et d’un fonds généraliste.
- Le fonds généraliste détient 55 % du capital.
- Les business angels et le family office sont minoritaires.
- Le pacte prévoit un tag along total à partir d’une cession de plus de 50 % du capital.
Un grand groupe énergétique propose de racheter la participation du fonds généraliste pour prendre le contrôle. Grâce au tag along :
- Les investisseurs à impact peuvent choisir de vendre tout ou partie de leurs actions au même prix.
- Ils peuvent aussi, après analyse de la stratégie climat du grand groupe et de ses engagements, décider de rester au capital pour accompagner une montée en puissance de l’impact à l’échelle industrielle.
Le tag along ne dicte pas la stratégie, mais il donne le choix, ce qui est fondamental.
Cas 2 – PME sociale rachetée par un fonds financier « opportuniste »
Autre scénario : une PME d’insertion, rentable et reconnue localement, dont le capital est détenu par :
- Un fondateur majoritaire (60 %).
- Un fonds d’investissement à impact (25 %).
- Des investisseurs individuels minoritaires engagés localement (15 %).
Le fondateur souhaite partir à la retraite et vend ses parts à un fonds pur financier, peu regardant sur l’impact social. Le financement d’impact et les investisseurs locaux s’inquiètent d’un risque de dégradation du projet social (fermetures de sites, recentrage sur les activités les plus rentables, etc.).
Avec un tag along proportionnel faible, ils ne pourraient céder qu’une petite partie de leurs actions, et resteraient donc très exposés à une stratégie non alignée.
Avec un tag along total, ils ont la possibilité de :
- Sortir intégralement et réallouer leur capital vers des projets plus alignés.
- Ou négocier avec le nouveau fonds des engagements formalisés (pacte d’actionnaires revisité, indicateurs d’impact, gouvernance partagée) en contrepartie de leur maintien au capital.
Tag along et investissement responsable : alignement ou contradiction ?
On pourrait être tenté de penser que le tag along est un outil « purement défensif » et peu lié aux enjeux ESG. C’est l’inverse : c’est un instrument clé d’une gouvernance responsable.
1. Protection des minoritaires = bon indicateur de gouvernance
Dans les grilles ESG, la gouvernance comprend typiquement :
- Les droits des actionnaires.
- La transparence de l’information.
- La qualité des contre-pouvoirs.
Une société qui refuse absolument tout mécanisme de tag along envoie un signal : les minoritaires ne sont pas une priorité. À l’inverse, un pacte équilibré, qui prévoit un tag along raisonnable, témoigne d’une volonté de traiter équitablement l’ensemble des investisseurs.
2. Maîtriser le risque de « mission drift »
Pour un investisseur à impact, le principal risque n’est pas toujours financier : c’est la dérive de la mission (mission drift). Quand l’actionnariat change profondément, le projet social ou environnemental peut être vidé de sa substance.
Avoir un tag along :
- Crée un levier de négociation lors des changements de contrôle.
- Donne du poids aux investisseurs responsables pour exiger des engagements d’impact du nouvel actionnaire.
- Permet, en dernier recours, une sortie si le projet est irréversiblement dévoyé.
3. Responsabilité vis-à-vis de ses propres souscripteurs
Pour un fonds à impact ou un véhicule d’épargne responsable (fonds ISR, fonds solidaires, etc.), défendre un tag along robuste n’est pas seulement confortable : c’est une responsabilité vis-à-vis des épargnants.
- Ils confient leur capital pour financer des projets alignés avec certaines valeurs.
- Ne pas sécuriser de mécanismes de sortie en cas de changement brutal d’actionnariat peut créer un décalage majeur entre le discours commercial et la réalité.
Intégrer des clauses de tag along dans les pactes des participations, c’est donc aussi rendre cohérente la promesse faite aux épargnants.
Les biais fréquents et erreurs à éviter
Biais 1 : « C’est un détail, on verra plus tard »
Dans la négociation d’un pacte, beaucoup d’investisseurs se focalisent sur la valorisation et oublient les clauses de sortie. C’est typiquement ce qui revient les hanter quelques années plus tard, lors d’une cession majeure.
Réflexe à adopter : considérer le tag along comme un élément aussi stratégique que le prix d’entrée.
Biais 2 : « Je suis minoritaire mais très proche du fondateur, je n’ai pas besoin de ça »
Les relations personnelles sont importantes… mais elles ne remplacent pas des droits formalisés. Le fondateur peut vendre, partir, changer d’avis. La gouvernance responsable, c’est justement l’anticipation de ces cas de figure.
Biais 3 : « Une petite clause symbolique suffit »
Un tag along mal calibré peut donner une illusion de protection :
- Seuil déclencheur trop élevé.
- Proportionnalité qui rend impossible une sortie significative.
- Délais d’information trop courts pour analyser la situation.
Un tag along purement cosmétique ne joue pas son rôle. Il vaut parfois mieux un vrai débat pour aboutir à une clause solide, quitte à faire quelques concessions sur d’autres points.
Checklist pratique pour un investisseur responsable
Avant de signer un pacte ou d’entrer dans une opération non cotée, vous pouvez vous poser ces questions :
- Existe-t-il une clause de tag along ? Où est-elle située dans le pacte ou les statuts ?
- À partir de quel seuil de cession est-elle déclenchée ? Est-ce réaliste au regard de la structure du capital ?
- Le tag along est-il proportionnel ou total ? Lequel est justifié par la nature de la société (startup tech, PME mûre, projet social, etc.) ?
- Les délais d’information et de réponse vous laissent-ils réellement le temps d’analyser l’acquéreur et l’impact de la transaction ?
- Comment le tag along s’articule-t-il avec un éventuel drag along ? Les conditions d’un drag along sont-elles encadrées (prix, type d’acquéreur, fairness opinion) ?
- Les clauses sont-elles compatibles avec vos propres engagements vis-à-vis de vos souscripteurs ou de votre charte d’investissement responsable ?
Si vous êtes investisseur individuel, ne sous-estimez pas votre pouvoir de négociation. Dans beaucoup d’opérations non cotées, surtout en early stage ou dans l’économie sociale et solidaire, un investisseur qui pose les bonnes questions de gouvernance peut faire évoluer le pacte dans un sens plus équilibré.
En résumé : un outil technique au service d’une finance plus responsable
Le tag along peut paraître aride, juridique, presque secondaire. En réalité, c’est l’un des points où se matérialisent très concrètement vos droits d’actionnaire responsable :
- Il encadre votre capacité à sortir à des conditions équitables.
- Il influence votre pouvoir de peser lors d’un changement d’actionnaire.
- Il vous permet de rester cohérent avec votre thèse d’impact ou, si besoin, de redéployer votre capital ailleurs.
La prochaine fois que vous analyserez un investissement responsable non coté, ne vous arrêtez pas aux slides ESG bien présentés. Allez lire le pacte, cherchez la clause de tag along, et demandez-vous : si tout change demain au capital, quels sont mes droits concrets ?
C’est souvent là que se joue la différence entre un investissement « responsable dans le discours » et un investissement réellement protégé et aligné dans la durée.